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建筑行业转债专题系列深度二:装配式赛道的龙头进阶

2022-09-23| 来源:互联网| 查看: 317| 评论: 0

摘要: 装配式:建筑转型大势所趋,政策助力需求扩容我国传统建筑现浇模式高度依赖人工,而近年农民工数量拐点向下......
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  装配式:建筑转型大势所趋,政策助力需求扩容我国传统建筑现浇模式高度依赖人工,而近年农民工数量拐点向下,叠加老龄化问题持续凸显,传统模式面临供给不足的挑战,今年以来各地建筑业“清退令”进一步限制行业供给,以工业化代替现浇的装配式建筑势在必行。从产业链角度而言,装配式建筑涵盖设计、制造、施工、装修四大环节,前三项对应龙头分别为华阳国际、鸿路钢构、精工钢构。从政策规划来看,“十四五”期间装配式需求CAGR 达4%~11%,其中钢结构需求增速相对更快,CAGR 达10%。

  鸿路钢构:信息化管理铸护城河,成长空间广阔钢结构企业包含制造和施工两大类,鸿路钢构目前是相对纯粹的制造企业,而制造企业相对于施工企业经营质量更优,表现为减值损失率更低+经营现金流更好。钢结构加工本质上是非标准化的制造业务,虽然技术门槛不高,但管理门槛较高,往往成为企业规模扩张的主要瓶颈,受制于此,行业内主要以中小规模民企为主,公司自2017 年专注钢结构制造以来,持续加大信息化管理投入,在降低管理成本的同时,持续突破规模瓶颈,2021 年末产能达到420 万吨,2022 年底计划达到500 万吨,已是国内规模最大的钢结构加工企业,规模突破带来公司大型订单承接能力明显增强,且采购、生产成本更低,从而铸就自身护城河。短期虽然原材料涨价+疫情对公司经营形成干扰,但考虑到目前市占率仅3.5%左右,中长期成长空间依然广阔。

  精工钢构:分包转型总包,BIPV 打造新增点

  公司聚焦钢结构施工,目前分包与总包业务八二开,其中分包中公共建筑、工业建筑各占一半左右,在传统钢结构施工领域,曾参与“鸟巢”、大兴机场等地标性项目建设,品牌、技术实力领先。近年正借助自身在装配式建筑领域优势,逐步从分包商向总包转型,带来自身规模+经营质量(盈利能力+现金流)的双重提升。2021 年受项目集中交付、钢价大幅上涨等约束,公司总包业务虽阶段性放缓,不过随着人才到位叠加钢价高位回落,2022 年公司总包业务有望再上台阶。此外,公司在工业建筑、公共建筑领域积累大量客户,开展BIPV 业务具备渠道、技术等核心优势,正加快布局光伏建筑(成立子公司+与东方日升、天合光能合作),并与三峡集团、国开新能源等央企、国企战略合作,轻资产拓展建筑光伏业务,有望打造新增长极。

  华阳国际:人员效能释放,装配式+BIM 赋新能公司主营建筑设计,深耕华南地区,下游客户以房企、地方政府为主,设计业务属于智力密集型业务,员工数量及熟练程度相当于企业“产能”。公司过去几年正处于人员快速扩张期,业绩增速始终不及收入,随着后续人员效能逐步释放,业绩有望提速。同时,不同于其他设计企业通过“合伙制”扩大规模,公司通过平台化管理,尽可能将设计业务标准化,有望持续带来规模效应。装配式建筑对设计提出更高要求,公司在该领域领先布局,近年规模持续增加,该板块业务占比正持续提升。此外,建筑数字化大势所趋下,公司正持续加大 BIM 投入并与中望软件合作,有望打造自身更强竞争力。2021 年受地产调控影响,公司计提较大额减值损失,导致当年业绩下滑,不过从公司2021 年股权激励计划考核来看,其中长期成长性仍值得期待。

  总结而言,在行业需求扩容+企业自身逐步构筑自身护城河驱动下,中长期上述三家企业均具备持续成长能力,其转债亦具备投资价值,不过短期也需关注其转债溢价率水平。

  风险提示

  1、装配式建筑推广政策不及预期;

  2、钢材等原材价格大幅上涨。

(文章来源:长江证券)

文章来源:长江证券
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